实践中俗称的“对赌协议”，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。

对赌协议中的回购条款本质上就是对投资方资金保本的保底条款，属于保底条款中的一种重要的形式，而这种保底条款是否必然具有效力则需要分情况进行讨论。

01基本案情

【资料图】

2015年12月29日，A公司与B公司签订《增资扩股协议》，约定B公司向A公司注资500万元人民币，占增资完成后挂牌公司总股本的3.03%，并约定若未在2016年12月31日前在实现在新三板挂牌上市，则A公司的实际控制人罗某和李某需向B公司支付回购款500万元。

2015年12月30日B公司向A公司转账500万元，但A公司却并未在30日内办理变更登记及变更股东名册。

2016年8月24日，B公司以A公司已暂停上市工作，不可能按时完成挂牌上市为由提起一审，要求罗某、李某及A公司支付回购款。同时，要求解除增资扩股协议。

2016年11月7日，A公司办理工商变更登记进行增资并增加股东B公司。

02法院判决

关于回购款的支付，广州市天河区人民法院的法官首先对各方签署的《增资扩股协议》的效力进行了确认，明确B公司主张罗某、李某支付回购款及利息有理。但另一方面，B公司要求A公司支付回购款却无事实依据。

关于增资扩股协议的解除，鉴于A公司已实际办理了工商变更登记（即便是在一审庭审结束后办理的），但B公司由于并未能举证证明其曾经督促A公司履行该项义务，所以未办理登记不构成合同根本违约，B公司以此解除合同不被支持。

03律师说案

从订立对赌协议的主体来划分，对赌协议可分为投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”、投资方与目标公司“对赌”、投资方与目标公司的股东、目标公司“对赌”。鉴于投资方与目标公司的对赌可能构成对其他股东及债权人利益的损害，所以从实践层面来说，投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”最为常见，也最可能被法院支持，正如本案中B公司要求罗某、李某实现对赌协议中的回购条款被支持，要求A公司支付回购款被驳回。但是否与目标公司的对赌就必然没有效力了呢？

根据2019年发布的《九民会议纪要》中的观点，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持，但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。就是说对赌的协议本身是有效的，但实际是否能够履行需要结合现实情况进行考量，主要就是包括债权人是否同意进行减资等方面的因素，而这些因素本身存在不确定性，对保障投资人的权益十分不利。

所以，从保障投资方权益的角度，我们还是会建议对赌协议的签订应选择以目标公司的股东或实际控制人为相对方。